政经启翟: 美国经济进了ICU，插管状态下的“无限印钞”还能持续多久？|2020-5-21
最近受疫情影响，全球经济都陷入了低迷。许多国家都开始了“大放水”，美国更是被认为开启了 “无限印钞模式” 。 但是美国这样印钱却不会引起剧烈通胀，因为美元是 国际储备货币 ，这些钱会流入全世界寻求商品。 而就像翟老师之前几期节目中分析的，全球经济越是不景气，各种资产反而越是选择美债美元来避险，这就是美国能如此 肆无忌惮 的原因。 那么，美国这样提升自己债务真的是 “无
最近受疫情影响，全球经济都陷入了低迷。许多国家都开始了“大放水”，美国更是被认为开启了“无限印钞模式”。但是美国这样印钱却不会引起剧烈通胀，因为美元是国际储备货币，这些钱会流入全世界寻求商品。而就像翟老师之前几期节目中分析的，全球经济越是不景气，各种资产反而越是选择美债美元来避险，这就是美国能如此肆无忌惮的原因。那么，美国这样提升自己债务真的是“无限制”的吗？是否会有崩溃的那一天？对此，翟东升老师提出了一种猜想……今天我想跟大家分享一个话题，就是最近被炒得比较热的财政赤字货币化的问题。财政赤字货币化跟现在西方比较流行的一个货币理论，我们称之为现代货币理论（MMT）是有紧密相关性的。现代货币理论，它有一些旗手，有一些代表性的学者，比如说美国民主党的桑德斯，他的政策竞选总顾问Stephanie Kelton教授，就是现代货币理论的一位重要学者。去年11月初的时候，我在德国曾经跟他有过交流，按照他的说法，目前不论你是用Google还是用百度去搜索现代货币理论，你所收到的很多介绍性文章，在他看来基本上都是错的。他主张要想理解现代货币理论，就得看他们几位大家的论文。有不少朋友，还有我的一些学生都问我，说翟老师你的思想是不是受到现代货币理论的影响？客观地讲，说实在话我没怎么看过他们几位的论文，我的观念只是碰巧跟他们有不少相近之处。第一个前提就是1971年美元跟黄金脱钩之后，全球的货币都不再有真金白银的硬锚把它的价值锚住，所以它背后都只不过是主权政府的购买力承诺而已。比如说一般现在流行的承诺就是国内的通胀目标控制在2%左右，注意，这只不过是政府的承诺，达不到或者超过了也无所谓。所以它是一个软锚。第二个前提，就是美元、欧元作为国际储备货币，它的量化宽松，它的印钞行为，它的通胀是可以分担到全球的。因为你拿着美元直接可以到世界各地去采购东西，所以超额的美元的供给，并不会仅仅在美国国内寻求商品的匹配，而是到全球去寻找商品的匹配。所以美国国内通胀不可能大幅上升，跟美元的和欧元的全球铸币地位也有关系。第三个因素也是非常重要的因素，就是后危机时代的总需求不足的现象。在疫情爆发之后，我们看到美国现在的货币和财政政策，某种程度上它就是在落实现代货币理论。具有讽刺意味的是什么呢？特朗普总统是共和党总统，但是StephanieKelton教授以及他所支持的桑德斯，他们都是民主党的左翼。所以极左这边的政策主张，现在被极右这边的在位总统所采纳了，这也是一个非常滑稽的事情。今天的美国其实某种程度上已经不能称之为经典意义上的资本主义了，资本主义顾名思义它是保护资本的，可是今天的美国他干的事情是什么呢？居然是大规模印钞票，然后大规模的发钱，给国民发钱，所以真的是这个世界非常的滑稽，你终将活成你最讨厌的人。2008年金融危机之后，美国的央行资产负债表，欧洲、日本、英国的央行资产负债表都出现了大规模的扩张。但是我们并没有看到西方经济体出现高通胀，这是什么原因呢？其实这里边关键问题就在于总需求不足。后危机时代过去的12年里边，为什么西方发达国家总需求不足？归根结底我认为有至少三个原因：其中最最重要的第一条就是老龄化。美欧日社会普遍的老龄化非常严重，它们的消费能力都相对地持续萎缩，这时候就表现为消费不足。你无论怎么用货币政策去刺激，他都不消费，你给他发钱他也不消费。第二个因素就是贫富分化，穷人有需求有需要，但是没钱，所以构不成经济学意义上的有效需求。富人钱很多，但是他的欲望也就这么多，能花的能用的都已经用了，找不到新的兴奋点。第三个因素就是技术进步的停滞，就是这个市场上没有再像90年代的电脑互联网消费那样一个新的消费热点。那么在总需求不足的情况下，无论你印多少钞票，这个钞票都无法持续的流入到商品领域，流入到服务领域里边去，从而就导致CPI消费者物价指数无法大幅上涨。那么问题来了，央行印了很多钞票之后，流动性释放到市场上，它最终会流到哪里去？刚才讲过了，由于老龄化，由于贫富分化，由于技术进步停滞，所以它的总需求总是不足的，所以这个流动性它不会跑到商品里边去。比如说假设我们知道下个月央行会大规模的放水印钞，扩张流动性，你会不会想到说我现在跑到中关村去囤积一大批华为的手机？会不会囤积一大批的服装呢？会不会囤积一大批的面包呢？为什么没人会参照货币扩张速度去囤积各种实实在在的商品？这是因为在一个老龄化的工业化社会里边，它的商品生产能力也就是供给的潜力近乎是无穷的，只要你付钱就会分分钟给你生产出来，而它的有效需求刚才讲过了，又是严重不足的。所以在这种背景之下，没有人会傻到去根据货币政策扩张去囤积具体的商品，也就是说商品的价格很难持续涨起来。资产又包括很多不同的类别，我们看到不同的社会，在货币超发的背景之下，大家去囤积去炒作的东西是不一样的。这主要取决于不同的社会司法体系里对哪一类的权益进行有效的保护。哪种权益保护得好，流动性就会去哪里。比如美国作为一个典型的经典意义上资本主导的国家，它的司法体系对投资者的权益保护得非常好。所以我们看到美国在过去12年间股市涨得特别厉害，流动性没有导致工资价格的大幅上涨，房价涨的也非常有限，但是涨的凶的主要是股市。道琼斯指数从6700点现在最高峰涨到接近3万点，前一段时间因为新冠疫情的冲击，泡沫暂时的破灭，跌到了2万以下，结果通过印钞票现在又涨回去很大部分了。欧洲和日本的老百姓，他们相信国债，所以即便是负利率了，他们也照样存银行，照样买国债。中国的情况比较特殊，因为在中国的司法系统中，我们对各类产权保护得最好的就是房产和土地，反过来我们对股权、债权、知识产权的保护，力度的有效性恐怕没法跟别的国家相比。所以这就导致了在中国社会，释放出来的流动性，过剩的部分基本上都去了房产市场。那么也有朋友问我，美国按照你的说法，它借的是本币债，本币债本质上是一种税，而不是一种债。就假设美国的联邦债务达到25万亿美元，到明后年由于某种机缘开始出现了通胀的抬头，达到了4%。25万亿的存量联邦债务乘以4%的通胀率，如果你不想搞实际负利率的话，如果你基准利率或者你联邦债券的平均利率要高于通胀率的话，这意味着你每年联邦财政的利息支出就要达到1万亿美元。其实近年它每年的利息开支都是维持在6000亿美元左右，那么假如经济又比较低迷，也就是我们说的通胀上去了，经济增速仍然低迷，也就是滞胀的话，那可能就要麻烦了。不要说还本钱了，就是你那个利息都是要靠借债来还，借新债还利息。这个就是经典意义上的庞氏融资。假如美国的金融市场、全球金融市场开始意识到，美国联邦信用处于一个实质上的庞氏融资的情况之下，那是否还继续有大规模持有美元美债这样一种意愿呢？一旦开始形成集体行动，形成一个动能的话，他们都开始这么干。那么它就会导致美元的贬值。美元贬值又会触发进一步的通胀，因为它进口商品变贵了。假如说到那时候贸易战继续，别的国家反过来减少对它各种商品的供给的话，它这个通胀就高了，那就会形成恶性的通胀。当然目前我们还只是处于一个理论猜想阶段，还并没有特别大的把握，说它一定会出现或者一定不会出现。我们再来讨论一下中国的债务问题。许多人以前老担心中国的债务太高，在我看来这些东西其实都是非专业的说法。中国政府债务率其实太低，目前只有20%左右，赤字率也控制得非常好。相比较而言，欧洲国家中间债务率最低的，比如说德国，也有GDP60%左右的，美国现在是110%了。为什么我们的债务这么低呢？跟我们中国人的一种行为模式和思维习惯有关系。我们曾经穷过，所以特别抠门，我们历史上，在过去的100年里面历史上曾经发生过几次高通胀，引起了政治和社会的严重后果。比如说去年为了刺激经济，我们搞了个2万亿人民币的减税降费，结果到了今年，我看很多科研系统、大学都抱怨，各种经费都扣掉了，比如说双一流建设的经费都被扣掉了。其实这在我看来完全没有必要，因为我们中央政府的债务率很低，完全有这个空间去扩张我们的债务。我主张中央政府应该多借债，然后让地方政府，让我们的国有企业适当地少借债。什么原因呢？我们整个公共部门的收入太多集中在中央政府，但是支出的责任太多分散到地方和国企，所以就形成了这样一个其实不太好的局面：就是这一大家子里边老娘掌握着财权，她收入很多，但是她特别抠门，就不愿意花钱。那么逼得这些孩子们，一个个饿得嗷嗷叫，到处去借高利贷，借了高利贷之后真还不起了，还得要让老娘来兜底。这个事情其实在我看来没有必要，你应该对这些孩子们进行好约束，进行教育，进行有效的管理，但你不能靠扣他们的钱，扣他们的零花钱来制约他们，来让他们总哈着你。你这样一个做法得不到真爱，而且长期来看还是亏的，因为里外里最后孩子们借了高利贷还得你老娘来还。我主张应该适当重新分配中央和地方财权、事权，中央政府应该适当多花钱，积极的财政政策，而地方政府要有更好的硬约束。比如说中央政府趁着全球利率低的时候，多借一大笔钱，然后按照人口比例分给各个地方政府，让地方政府还一批债。这样的话，中国整体的杠杆率就会有一个比较好的结构性的改善。而且更重要的是，当中央政府借了很多钱之后，它就创造了一个很大的高质量的资产池。全世界各个国家的外汇储备，它们都非常想多元化。现在中国政府开始逐步放开资本项目管制之后，他们越来越积极地要买入中国的国债，尤其是高等级的债券。所以这种情况下，我们就应该创造一个大的资产池，最终能够媲美美国国债的一个大的主权信用资产池。这样一个做法将是非常有利于人民币的国际化，也有利于我们最终摆脱美元体系对我们的限制。具体到当前2020年夏季的中国，我认为目前远远没有达到这样一个地步，需要央行直接印钞票给财政发钱的地步。我们财政如果需要扩张赤字的话，全球市场上现在有的是钱愿意借给你，而且记住一定要借本币债，用人民币计价，这就行了。美国之所以搞了现代货币政策、直接发钱的政策、财政赤字货币化的政策，是因为它真的得了大病。美国经济现在进了ICU，处于插管的状态，而咱们只是有点小感冒，目前来讲恢复得还是可以，吃点感冒药，吃点维生素就行了，完全没有必要动用到插管，也就是财政赤字货币化的这样一种手段。
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